广州番乐投体育禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告 16海怡01 : 广州番禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告
日期:2020-07-19 09:25

  广州番禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告 16海怡01 : 广州番禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告

  原标题:广州番禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告16海怡01: 广州番禺海怡房地产开发有限公司公司债券2020年跟踪评级报告

  一、主体概况 广州番禺海怡房地产开发有限公司(以下简称“公司”或“海怡地产”),原名“番禺海怡 房地产开发有限公司”,于1992年4月在广州市番禺区成立。公司初始注册资本为5,000.00万元, 其中番禺县房地产联合开发有限公司(以下简称“番禺地产”)以建设项目土地使用权出资2,000.00 万元,出资比例为40.00%;香港日伦发展有限公司(以下简称“日伦发展”)以现金认缴注册资 本3,000.00万元,出资比例为60.00%。2007年7月3日公司更名为“广州番禺海怡房地产开发有限公 司”。历经数次增资及股权转让,截至2019年末,公司注册资本200,000.00万元,日伦发展有限公 司为公司的唯一股东,公司实际控制人为自然人黄文仔先生。 图1 截至2019年末公司股权结构图 资料来源:公司提供

  2019年,公司组织结构和经营范围未发生重大变化。截至2019年底,公司合并范围内共62家子公司,员工合计2,942人。

  截至 2019年末,公司合并资产总额 459.47亿元,负债合计 340.62亿元,所有者权益 118.85亿元,其中归属于母公司所有者权益 113.54亿元。2019年,公司实现营业收入 75.77亿元,净利润 13.38亿元,其中,归属于母公司所有者的净利润 12.65亿元;经营活动产生的现金流量净额-25.88亿元,现金及现金等价物净增加额-15.36亿元。

  2015年 12月 24日,经中国证监会证监许可﹝2015﹞3060号文核准,公司获准发行面值不超过 25亿元的公司债券。公司于 2016年 4月 1日发行结束,并于 2016年 4月 21日在上海证券交易所上市,实际发行规模为人民币 25亿元;其中,品种一发行规模为 15亿元,债券期限为 5年,附第 3年末公司调整票面利率选择权及投资者回购选择权,票面利率为 6.49%,债券代码为“136249.SH”,债券简称为“16海怡 01”。2019年 3月,“16海怡 01”回售 4.06亿元。截至本报告出具日,“16海怡 01”存续债券待偿本金 10.94亿元,票面利率 7.80%;品种二发行规模为 10亿元,债券期限 3年,附第 2年末公司调整票面利率选择权及投资者回购选择权,票面利率为 5.80%。2018年 3月,“16海怡 02”已完成本息兑付并摘牌。2020年 3月 30日,公司足额支付“16海怡 01”自 2018年 3月 30日至 2019年 3月 29日期间的利息。

  2018年 1月 8日,经中国证监会证监许可﹝2018﹞70号文批准,公司获准发行面值不超过6.50亿元的公司债券。公司于 2019年 1月 3日发行结束,实际发行规模为 6.50亿元。该债券于2019年 1月 15日在上海证券交易所上市,债券简称“18海怡 02”,债券代码“155121.SH”。

  截至本报告出具日,“16海怡 01”和“18海怡 02”均已按募集说明书规定用途全部使用。

  2019年以来,中央坚持房地产调控政策的总基调不变;房地产开发投资额增幅放缓,但增速仍处高位,新开工与竣工规模“剪刀差”持续收窄;销售增速同比下降幅度较大,销售面积增速跌入负值区间,整体市场趋稳。2020年初,新冠肺炎疫情对房企销售造成一定负面影响。

  房地产业是中国国民经济的重要支柱产业之一,2019年以来,各地调控政策在“房住不炒”的硬约束下根据市场情况对房地产行业进行了微调。从调控的总体思路来看,中央对房地产泡沫化所带来的金融风险以及由此导致的居民杠杆率快速增长问题表现出极大重视。2019年 6月以来,促进国民经济战略转型诉求纳入监管层的视野,压缩房地产金融资源以促进国民经济转型亦成为政策调控的重要考虑因素。

  从具体调控方式上来看,有别于前期从“需求端”进行调控的思路,2019年以来,调控政策加强了从“供给端”调控的力度,房地产行业实施了全面的融资政策调控,对房地产企业各主要融资渠道都进行了管控,虽然从全年来看有着略微边际改善的趋势,但房地产企业资金面整体仍趋紧。

  房地产投资开发方面,2019年,全国房地产开发投资完成额 13.22万亿元,累计同比增长9.90%,增速较 2018年提升 0.40个百分点,整体增速仍维持高位。其中,住宅开发投资完成额 9.71万亿元,累计同比增长 13.90%,增速相较于 2018年提升 0.50个百分点;办公楼完成投资额 0.62万亿元,累计同比增长 2.80%,增速相较于 2018年提升 14.10个百分点;商业营业用房完成投资额 1.32万亿元,累计同比下降 6.70%,相较于 2018年降幅收窄 2.70个百分点。施工方面,2019年以来,新开工增速较 2018年明显回落,竣工增速转正且有企稳迹象。具体来看,2019年,房屋新开工面积 22.72亿平方米,同比增长 8.50%,增幅较 2018年收窄 8.70个百分点;在 2018年以来房屋新开工面积增长的带动下,2019年全国房屋施工面积达 89.38亿平方米,同比增长 8.70%,增速相较 2018年提升 3.50个百分点;同期全国房屋竣工面积 9.59亿平方米,同比增长 2.60%,竣工增速在维持了两年负增长后首次转正,相较于 2018年增速提升 10.40个百分点。

  速自 2015年以来首次年度增速跌入负值区间。其中,住宅销售面积 15.01亿平方米(占 87.47%),同比增长 1.50%,增速于 2019年 2月跌入负值区间;在房企下半年加速去化回笼资金的情况下,增速于 2019年 8月转正,全年增速相较于 2018年下滑 0.70个百分点。2019年,商品房销售金额为 15.97万亿元,同比增长 6.50%,增速较 2018年下滑 5.70个百分点。其中,住宅销售金额 13.94万亿元(占 87.29%),同比增长 10.30%,增速较 2018年下降 4.40个百分点。进入 2019年以来,房地产销售增速同比下降幅度较大,销售面积增速跌入负值区间,在整体房价趋稳的情况下,销售额增速波动下降后企稳。分城市能级来看,一线城市商品房销售面积增速明显高于二、三、四线城市,一线及强二线城市整体经济环境及人口支撑情况较好,未来房价下探空间或较为有限;部分三四线城市受前期需求透支影响,市场冷淡较快,加之棚改货币化力度减弱使得三四线购买力有所下滑;但“一城一策”的城市周期独立性以及城市群红利的释放提振了城市群中强三四线的需求,预计整体销售面积保持稳中有降的态势。

  进入 2020年,新冠肺炎疫情导致地产企业项目销售出现停摆,对房企一季度销售进度产生较大影响。随着疫情的延续,预计对整体房地产市场景气度及房屋销售进度产生持续影响。虽然各家房企逐步开展线上销售等方式缓解新冠肺炎疫情造成的销售损失,但全年销售额仍或将下行。

  同时,本次疫情对在建项目开复工产生一定影响,大部分房企自三月底陆续部分恢复建设,整体施工进度受到一定影响。政策层面为缓解房地产企业因疫情造成的短期资金压力,较多城市出台了延期缴纳土地出让金、降低预售条件、放松公积金贷款限制、给予购房补贴、放松落户等调节政策,一定程度上缓解了房地产企业受疫情的影响,促进需求端复苏。

  土地市场降温明显,各能级城市供给成交分化。受信贷政策维持紧缩的影响,房企到位资金增速虽有所回升,但仍处近年以来的低位;资金来源中以定金及预收款项为主的其他资金来源占比超过50%,且占比持续提升。

  土地市场方面,2019年,房地产开发企业土地购置面积 2.58亿平方米,同比下降 11.40%,相较 2018年累计同比增长 14.20%的增速下滑 25.60个百分点;土地成交价款 14709.28亿元,累计同比下降 8.70%,相较于 2018年累计同比增长 18.00%的增速下滑 26.70个百分点。土地市场降温明显,各能级城市供给成交分化。分月份来看,2019年 1-3月,土地市场较为冷清;4月开始随着行业融资有所松动以及小阳春行情的影响,加之房企库存普遍下降的情况下,房企拿地意愿有所增强;6月开始小阳春行情的消退以及行业融资再度收紧,土地市场同步降温。

  从资金来源上看,2019年,房地产开发到位资金合计 17.86万亿元,同比增长 7.60%,增速相较 2018年回升 1.20个百分点。其中,国内贷款合计 2.52万亿元,同比增长 5.10%,国内贷款增速于 2018年全年维持负增长,于 2019年 3月增速开始转正,全年增速较 2018年回升 10.00个百分点;自筹资金合计 5.82万亿元,同比增长 4.20%,增速较 2018年下滑 5.50个百分点;其他资金合计 9.50万亿元,同比增长 10.49%,增速较 2018年提升 2.65个百分点。

  2019年以来,中央坚持房地产调控政策的总基调不变,调控政策加强了从“供给端”调控的力度,对房地产企业的融资渠道进行全面管控。

  2019年以来,中央坚持房地产调控政策的总基调不变。从 2019年三季度开始,宏观经济下行压力大,政府加大逆周期调节力度,9月全面降准+LPR降息,11月 MLF降息,房地产政策向中删除了“房住不炒”的表述,仅强调“因城施策”,政策或将根据市场情况进行逆周期微调,短期政策或将出现边际调整,但“房住不炒”仍然是硬约束,中长期来看仍将围绕总基调不变。

  从融资方面的调控政策来看,主要包括:第一,乐投体育官网房地产信托资金受限;第二,加强对银行理财、委托贷款、开发贷款、海外债等渠道流入房地产的资金管理;第三,加强对存在高杠杆经营的大型房企的融资行为的监管和风险提示,合理管控企业有息负债规模和资产负债率;第四,严禁消费贷款违规用于购房。同时,监管机构也延长了房地产企业债券的审核时间。

  行业债务水平较高,且2016年10月以来房企融资渠道收窄,违约风险加大 房地产行业具有资金密集、高杠杆化的特征。2015年以来,国内货币政策持续宽松,再融资政策进一步松绑,房企融资环境明显改善,公司债融资规模大幅增长,行业债务水平高企。但 2016年 10月份以来相关主管机构从银行理财资金、信托、公司债以及私募基金四个方面对房地产行业开发资金来源监管趋严,对房地产企业的再融资能力产生一定不利影响;同时考虑到部分房地产企业存续债项可能存在集中到期的现象,在一定程度上加大了房地产行业债券违约风险。

  2016年10月至今,房地产调控政策密集出台,全国热点一、二线等城市陆续从限购、限价和限贷等多个方面对房地产行业进行调控,一、二线等城市房地产明显降温。十九大报告中对于房地产行业调控的基调并未发生变化;2018年3月5日,国务院总理李克强在十三届全国人大一次会议上作政府工作报告指出坚持房住不炒的定位,继续实行差别化调控;2018年7月31日,中共中央政治局会议提出“坚决遏制房价上涨”。总体看,房地产调控政策短时间不会退出,难以出现实质性放松。

  中小房企面临较大经营压力,为市场提供了大批收购机会,为百亿房企提供了收购项目加速扩张的助力,实力突出的百亿房企,相继在上海、深圳、成都、东莞等热点城市以收购、合作两种主要方式,进一步优化总体布局,保障企业稳定发展。

  未来我国房地产集中度仍将继续提高,短期政策调控仍会持续,行业内龙头企业、具有区域优势和特色的房地产企业会获得生存空间。

  现阶段中国房地产行业已经走过最初的粗放式发展阶段,行业龙头逐渐形成,行业集中度不断提高。短期来看,房地产售价不断升高及库存结构性失衡导致房地产市场风险不断积累,政策调控仍然至关重要。长期来看,人口结构、货币环境,市场投资环境等因素将扮演更重要的角色。

  未来几年,预计二线城市可能成为新的市场主力,龙头企业逐渐建立起更大的市场优势,同时具有特色和区域竞争优势的中型房地产企业也会获得一定的生存空间。

  跟踪期内,公司新增高级管理人员一人:郝玉龙先生,1971年出生,浙江大学土木工程专业,博士学历。曾担任大学讲师,之后在广州市建委及广州市城市建设投资集团有限公司工作,历任计划发展部部长、工程督办处副处长、城投旗下公司董事长及集团总工等高管职务。2019年 6月加入公司,任职公司副总裁,负责政府事务及投资拓展管理工作。

  2019年,公司主营业务收入结构变化不大,房地产结转收入减少,毛利率较上年有所提升,仍保持在较高水平。

  2019年,公司主营业务占营业收入的 98.11%,主营业务依然突出;主营业务收入 74.33亿元,较上年减少 20.59%,主要系结转面积和结转均价下降共同导致。2019年,公司房地产销售业务收入较上年减少 20.97%,主要系结转面积和均价下降所致。乐投体育酒店餐饮业务收入近两年较稳定,变化不大。2019年,物业管理收入较上年增加 133.33%,主要系在管面积增加所致。公司其他业务收入主要为小区配套的学校以及工程管理费和品牌使用费等。其他业务收入较上年减少 34.26%,主要系当年收取的工程管理费和品牌使用费减少所致。

  从毛利率情况来看,公司毛利率受房地产开发业务影响较大。受益于公司开发的产品售价较高,且拿地成本较低,房地产毛利率保持在较高水平。2019年,公司房地产业务结转毛利率较上年提高 7.83个百分点,主要系结转高毛利项目占比上升所致。物业毛利率为负,主要系公司为提高业主体验,多年未提高部分项目的物业费,出现成本倒挂所致;公司住宅售价较高,在一定程度上弥补了物业费的亏损。

  表 3 2017-2019年公司主营业务收入和毛利率情况(单位:亿元、%)

  2019年,公司加大拿地力度,在手土储充裕,楼面价较低,但广州萝峰村旧改项目体量较大,开发周期较长,未来支出压力较大,并对公司的开发管理能力有一定考验。

  2019年,公司加大拿地力度,获取海丰县、临汾市、广州萝峰村(旧改项目)和长沙的多块土地,大幅增加了公司土储。从拿地成本看,2019年拿地成本有所上升,但仍属于较低水平。

  2019年获取的萝峰村项目体量较大。萝峰村位于广州市黄埔区,改造区域分为复建安置区和融资区。复建安置区规划建筑面积为 143.2万平方米,融资区规划建筑面积为 93.33万平方米(其中住宅 81.3万平方米,商业 8.2万平方米)。该项目为一二级联动,复建安置区和融资区各分为五期,每期复建安置区和融资区同步开发,总投资约 252亿元,一至五期投入分别为 67.85亿元、42.85亿元、41.82亿元、61.93亿元、37.58亿元。公司预计萝峰村项目完整开发周期约为 10年左右。截至本报告出具日,萝峰村项目处于一期复建安置区拆迁和打桩阶段。资金方面,公司已取得广州农商银行 122.06亿元对该项目的授信,授信品种为“三旧改造贷款+履约保函+北金所债权融资计划或银团贷款”。考虑到该项目分期开发,周期较长,公司自有资金支出压力不大。

  表 4 2017-2019年公司土地储备获取情况(单位:万平方米、%、亿元、元/平方米)

  截至 2019年末,公司共在 8个城市拥有土地储备(拟建口径)。按建筑面积计算,一线%;二线城市(西安、太原和长沙)面积 208.91万平方米,占比 25.53%;三线城市(汕尾、江阴和临汾)面积 326.54万平方米,占比 39.91%。从土地储备的均价来看,由于公司土地获取时间较早且均为临近经济新区的地块,土储楼面均价较低,项目开发具有成本优势,利润空间得到一定保障。

  表 5 截至 2019年末公司土地储备情况(单位:万平方米、%、元/平方米)

  2019年公司新开工面积同比大幅下降,期末在建面积继续上升,在建项目每年投资支出压力不大,但土储进入建设期后支出压力将有所上升。

  从公司房地产开发建设情况看,因 2018年新开工项目较多,2019年公司新开工力度有所下降。2019年公司无竣工项目,期末在建面积进一步上升。2019年公司结转收入来自 2019年之前竣工的项目。

  公司住宅定位高端、高品质、精装修产品,项目建设周期较长,通常主体工程建设需要1年时间,园林建造工程以及基础装修需要1.5年左右时间。截至2019年末,公司在建项目预计总投资金额248.13亿元,已完成投资160.35亿元,尚需投资87.78亿元。其中,2020年预计需投入48.41亿元,2021年预计需投入33.11亿元,在建项目均为100%权益。考虑到2019年公司新增土储较多,尤其萝峰村项目体量较大,土储进入建设阶段后将加大建设支出压力。

  2019年,公司销售面积变化不大,受销售区域占比变化影响,销售均价下降带动销售金额下降;公司在售项目可售面积充足。

  从公司销售情况看,2019年,公司销售面积同比变化不大,受销售区域占比变化影响,销售均价有所下降,导致签约销售金额有所下降。2019年签约销售面积中,沈阳占28.42%,太原占24.48%,西安占18.73%,汕尾占11.15%,上海占10.03%,长沙占4.34%,广州占2.85%。2019年公司无竣工项目,2019年结转项目全部为以往竣工的项目。公司回款率保持在较高水平。

  截至 2019年末,公司在售项目剩余可售面积 119.47万平方米,可售面积可满足公司 2年左右销售需求。此外,从分布区域看,一线城市(广州、上海)可售面积占比为 18.87%,二线城市(西安、太原、沈阳、长沙)可售面积占比为 60.53%,三线城市(汕尾)可售面积占比为 20.60%。

  表 9 截至 2019年末公司在售项目情况(单位:万平方米、万元/平方米)

  房地产行业处于持续调控中,公司产品定位高端,售价较高,项目开发周期与销售周期较长,限价限购政策常态化可能对公司后续销售以及盈利产生一定不利影响。

  公司原有土地储备获取时间较早,土地成本优势明显,但随着项目的逐步开发,公司近两年新增土储成本优势将有所减弱,高盈利水平的可持续性存在一定不确定性。

  萝峰村旧改项目体量较大,尚需投入支出压力较大,开发周期也比招拍挂住宅项目长,对公司的资金压力以及开发管理能力带来一定考验。

  公司经营战略既结合当前市场形势,又有鲜明的自身特点,在布局、产品、运营方面形成了差异化的竞争策略和发展规划,对公司的未来经营具有明确的指导作用,可实施性较强。

  公司继续坚持成功打造“第一居所”的开发经验,在项目选择上主要考虑以下方面:城市空港辐射区,满足工作生活全国化、全球化高端人群的优质居住需求;符合城市发展规划,未来三年内可形成城市副中心;交通方便,接近地铁、车站、机场,便利出入市中心;毗邻城市不可再生的景观资源;具有一定的净地规模,有利于配套与景观的营造。

  公司专注高品质住宅产品的开发,在细分市场不断聚焦土地价值与产品细化,以大平层与“微豪宅”产品搭配组成公司“第一居所战略”。“微豪宅”户型设计并不仅仅是针对高端客户的独立居住需求,而是对于有分户需求的高端家庭,以及“双城工作”但对居住品质有高要求客户的组合套装。

  同时,公司将继续加强物业公司的管理,在各项目大力推广 ISO9001/14001质量、环境管理体系认证,参考 ISO质量管理体系的运作模式,明确各部门、各岗位职责,使管理及服务处于受控状态下,杜绝各种服务质量事故和安全隐患的发生,并通过 24小时全天候服务,实现管理和服务制度化、规范化、专业化、标准化的目标。

  在未来产品选择上,公司继续进行住宅地产的开发,继续坚持以精装大平层为主,户型主要集中在 200平方米左右的高端改善型住宅,定位于高净值人群。在开发建设上,以小盘滚动开发为经营模式,保证稳健持续发展。同时,以代建、品牌输出等方式,适当参与个别轻资产运作项目。

  在资本运营方面,公司将根据未来业务拓展的需要,综合考虑公司的资本结构、盈利能力、外部市场环境和风险等多种因素,以“控制负债规模”为原则,利用资本市场的融资优势,通过开发贷款、公司债券、资产证券化产品等多种融资方式,进一步优化负债结构,降低整体融资成本,确保资金链的安全和稳定,为公司的可持续发展提供稳定、低成本的资金来源。

  公司 2019年度合并财务报表已经天健会计事务所(特殊普通合伙)审计,并出具了标准无保留审计意见。公司财务报表按照财政部 2006年 2月 15日颁布的《企业会计准则》及最新会计准家。考虑到公司主营业务未发生变化,公司财务数据可比性仍属较强。 截至 2019年末,公司合并资产总额 459.47亿元,负债合计 340.62亿元,所有者权益 118.85 亿元,其中归属于母公司所有者权益 113.54亿元。2019年,公司实现营业收入 75.77亿元,净利 润 13.38亿元,其中,归属于母公司所有者的净利润 12.65亿元;经营活动产生的现金流量净额- 25.88亿元,现金及现金等价物净增加额-15.36亿元。 2.资产质量 2019年,随着房地产开发规模的扩大,公司资产规模有所增加,资产以流动资产为主;流动 资产中存货跌价风险不大,其他应收款大幅上升,对资金占用较多;非流动资产主要为商业物业 和五星级酒店;公司资产受限程度较低。整体看公司资产质量较好。 截至 2019年末,公司合并资产总额 459.47亿元,较年初增长 14.66%,主要系流动资产增加 所致。其中,流动资产占 79.67%,非流动资产占 20.33%,资产构成以流动资产为主。 (1)流动资产 截至2019年末,公司流动资产366.07亿元,较年初增长18.24%,主要系其他应收款增加所致。 公司流动资产构成如下图所示。 图2 截至2019年末公司流动资产构成 资料来源:公司审计报告

  截至 2019年末,公司货币资金 51.20亿元,较年初下降 23.07%,主要系当年拿地较多所致。

  公司货币资金中受限资金 7.07亿元,受限比例为 13.81%,主要为各种保证金,受限比例低。截至2019年末,公司预售监管户中的货币资金为 17.82亿元。

  截至2019年末,公司其他应收款(含应收股利)104.17亿元,较年初增长164.71%,主要系拍地保证金、关联方往来款以及代收代付款增加所致。其他应收款主要为押金及保证金(占42.96%)、关联方往来款(占37.02%)、代收代付款(占13.23%)和单位借款(占6.36%)。其中关联方往来款主要为与关联方北京星河湾项目公司往来款(22.82亿元),主要用于一级开发投入;代收代付款主要为萝峰村旧改项目投入(13.83亿元)。萝峰村三旧改造项目由广州市裕峰置业有限公司(以下简称“裕峰置业”)作为开发主体,后者目前由广州市黄埔区萝岗街萝峰社区经济联合社独资控股,待复建区完工交付后,裕峰置业股权将分步转让给公司的子公司广州星烨投资有限公司(以下简称“星烨投资”)持有。萝峰村三旧改造项目实质由星烨投资开发、建设、管理、经营,因此公司对萝峰村项目投入计入其他应收款。公司其他应收款计提坏账准备0.69亿元,全部为采用账龄分析法对信用风险特征组合计提。其他应收款对公司资金有一定占用。

  资料来源:公司审计报告 截至 2019年末,公司存货 189.75亿元,较年初增长 7.91%,主要系土储和在建投入增加所 致。存货中开发成本占 94.64%,开发产品占 5.25%。存货未计提跌价准备。考虑到公司拿地成本 低,存货跌价风险很小。 (2)非流动资产 截至2019年末,公司非流动资产93.40亿元,较年初增长2.52%,构成如下图。 图 3 截至 2019年末公司非流动资产构成 资料来源:公司审计报告

  截至2019年末,公司可供出售金融资产17.40亿元,较年初增长11.99%,主要系对广州云从信息科技有限公司等公司投资1.86亿元所致。可供出售金融资产主要为对广东民营投资股份有限公司(以下简称“粤民投”)投资10.00亿元和对广州工商联盟投资有限公司(以下简称“工商联盟”)3.00亿元。粤民投系广东省政府指导推动、广东省内多家大型民营企业发起设立的民营投资公司,着力于聚合金融资本和产业资本,促进金融、科技、产业深度融合,以大金融、大健康、大文化、高端制造和绿色产业等为重点投资方向,2018和2019年分别实现净利润10.82亿元和14.61亿元。工商联盟系广州工商联支持下由17家股东公司组成的企业,共同开发“广商中心”项目,目前处于建设阶段。公司可供出售金融资产全部按成本计量,2019年获得投资收益0.60亿元。

  截至2019年末,公司投资性房地产34.08亿元,较年初下降2.59%,变化不大。公司投资性房地产主要由与项目开发配套的商业物业和车库构成。受市场环境影响,公司投资性房地产按公允价值计量,2019年公司投资性房地产公允价值变动-1.33亿元。

  截至2019年末,公司固定资产24.49亿元,较年初增长2.81%,变化不大。公司固定资产主要为房屋及建筑物(占81.46%)和运输工具(占14.74%),房屋及建筑物主要是公司的酒店,位于北京、上海、太原、西安、广州,全部为五星级酒店。公司固定资产成新率70.87%,成新率一般。

  截至2019年末,公司其他非流动资产6.25亿元,较年初增长1.48%,变化不大。公司其他非流动资产主要为投资意向款(占比91.98%),主要是公司有意在上海收购或参股二手地块支付的投资意向金。有合作意向的项目因客观原因进展缓慢,对公司资金有一定占用。

  截至2019年底,公司受限资产合计76.11亿元,占总资产比率为16.56%,占比较低。

  公司负债仍以流动负债为主,预收款项占比高。公司整体债务负担适中,债务中长期债务占比高,但2021年集中偿付压力较大。所有者权益中未分配利润占比高,稳定性较弱。

  截至2019年末,公司负债总额340.62亿元,较年初增长16.17%,流动负债和非流动负债均有所增长。其中,流动负债占71.62%,非流动负债占28.38%。公司负债以流动负债为主,负债结构较年初变化不大。

  截至2019年末,公司流动负债243.94亿元,较年初增长9.04%,主要系预收款项增加所致。公司流动负债构成如下图。

  图 4 截至 2019年末公司流动负债构成 资料来源:公司审计报告 截至2019年末,公司应付账款25.21亿元,较年初下降31.84%,主要系应付工程款结算所致。 应付账款主要为应付工程款(占85.48%)。 截至2019年末,公司预收款项192.65亿元,较年初增长33.32%,主要系公司产品开发周期较 长,交付结转速度低于销售速度所致。预售款项主要为预收购房款(占99.64%)。 截至 2019年末,公司应交税费 18.85亿元,较年初增长 28.91%,主要系应交土地增值税增加 所致。 截至2019年末,公司非流动负债96.68亿元,较年初增长39.13%,主要系长期借款增加所致。 公司非流动负债构成如下图。 图5 截至2019年末公司非流动负债构成 资料来源:公司审计报告

  截至2019年末,公司长期借款59.04亿元,较年初增长75.77%,主要系房地产在开发项目增加所致;长期借款全部为抵质押或保证借款,其中85.50%为开发贷。从期限分布看,2021年到期46.72亿元,2022年到期7.20亿元,2024年及以后到期5.12亿元,长期借款2021年有集中到期压力。

  截至2019年末,公司应付债券30.85亿元,较年初增长8.06%,系发行“18海怡02”所致。应付债券2021年有集中偿付压力。应付债券详情如下。

  截至 2019年末,公司递延所得税负债 6.11亿元,较年初下降 3.14%。递延所得税负债主要系投资性房地产公允价值变动产生。

  截至 2019年末,公司全部债务 91.24亿元,较年初增长 9.95%,主要系长期债务增加所致。

  其中,短期债务占 0.73%,长期债务占 99.27%。长期债务 90.57亿元,较年初增长 43.35%,主要系房地产在建项目增加开发贷所致;短期债务 0.67亿元,较年初下降 96.64%。截至 2019年末,公司资产负债率、全部债务资本化比率和长期债务资本化比率分别为 74.13%、43.43%和 43.25%,较年初分别上升 0.96个百分点、下降 0.14个百分点和上升 6.23个百分点。公司债务负担适中。

  截至 2019年末,公司所有者权益合计 118.85亿元,较年初增长 10.56%,主要系未分配利润转为实收资本所致。其中,归属于母公司所有者权益占比为 95.53%,少数股东权益占比为 4.47%。

  归属于母公司所有者权益中,实收资本、其他综合收益和未分配利润分别占 17.62%、5.54%和75.45%。公司所有者权益中未分配利润占比较大,权益结构稳定性较弱。

  受房地产结转规模影响,2019年公司营业收入有所下降,带动利润同步下降;随着推盘和在建项目增加,费用支出有所增加;非经常性损益规模不大,利润质量较高;各项盈利指标处于行业中上游水平。

  2019年,公司实现营业收入 75.77亿元,较上年下降 20.62%,营业成本 36.19亿元,较上年下降 29.52%。2019年,公司利润总额 18.48亿元,较上年下降 16.70%。

  从期间费用看,2019年,公司期间费用总额为 11.94亿元,较上年增长 33.82%,主要系推盘和在建项目增加导致销售和管理费用增加所致。从构成看,公司销售费用、管理费用、研发费用和财务费用占比分别为 49.67%、42.04%、0.33%和 7.96%。2019年,公司销售费用为 5.93亿元,同比增长 17.86%,管理费用 5.02亿元,同比增长 39.48%,主要系萝峰村项目前期投入所致;财务费用 0.95亿元,同比增长 235.25%,主要系当年公司拓展项目力度较大,手续费等支出增加所致。

  2019年,公司公允价值变动收益-1.56亿元,较上年的-1.17亿元有所减少,占营业利润比重为-7.55%。受市场环境影响,公司近两年公允价值变动收益连续为负。

  2019年,公司营业利润率为 44.21%,较上年上升 10.38个百分点,主要系当年毛利率提升所致。2019年,公司总资本收益率、总资产报酬率和净资产收益率分别为 6.91%、4.41%和 11.82%,较上年分别下降 2.43个百分点、下降 1.68个百分点和下降 4.66个百分点,主要系净利润同比减少所致。与国内房地产上市公司盈利指标比较来看,公司销售毛利率处于上游水平,净资产收益率和总资产报酬率处于中游水平。

  2019年,由于支付拍地保证金的增加,公司经营活动净现金流由正转负;公司投资活动主要为购买和理财产品;随着公司新增土储开始建设,以及萝峰村旧改项目推进,公司仍有较大筹资需求。

  从经营活动来看,2019年,公司经营活动现金流入129.63亿元,较上年下降18.90%,主要系销售回款较上年减少所致;经营活动现金流出155.51亿元,较上年增长39.01%,主要系拍地保证金支出较多所致。2019年,公司经营活动现金净流出25.88亿元,由上年净流入转为净流出。

  公司投资活动主要为理财产品的购买和赎回。从投资活动来看,2019年,公司投资活动现金流入53.85亿元,较上年增长20.91%;投资活动现金流出43.21亿元,较上年下降30.94%。2019年,公司投资活动现金净流入10.65亿元,转为净流入。

  从筹资活动来看,2019年,公司筹资活动现金流入 48.12亿元,较上年增长 22.00%,主要系借款增加所致;筹资活动现金流出 48.24亿元,较上年下降 5.74%。2019年,公司筹资活动现金净流出 0.12亿元,较上年下降 98.97%。

  母公司资产规模不大,符合房地产公司的特点;货币资金金额尚可,资产主要为流动资产,负债主要为流动负债,有一定规模的营业收入。

  截至 2019年末,母公司资产总额 195.91亿元,较年初增长 23.97%,主要系非流动资产增长所致。其中,流动资产 156.64亿元(占比 79.95%),非流动资产 39.27亿元(占比 20.05%)。从构成看,流动资产主要由货币资金(占 13.39%)、其他应收款(占 65.06%)、存货(占 18.46%)构成,非流动资产主要由长期股权投资(占 53.00%)、投资性房地产(占 22.39%)、固定资产(占11.08%)、其他非流动资产(占 10.56%)构成。截至 2019年末,母公司货币资金为 20.97亿元。

  截至 2019年末,母公司负债总额 132.51亿元,较年初增长 20.32%。其中,流动负债 98.35亿元(占比 74.22%),非流动负债 34.16亿元(占比 25.78%)。从构成看,流动负债主要由其他应付款(占 66.38%)、预收款项(占 26.07%)构成,非流动负债主要由应付债券(占 90.32%)、构成。母公司 2019年资产负债率为 67.64%,较 2018年下降 2.05个百分点。

  截至 2019年末,母公司所有者权益为 63.41亿元,较年初增长 32.38%,主要系未分配利润转增资本所致,所有者权益稳定性一般。其中,实收资本为 20.00亿元(占 31.54%)、未分配利润合计 33.93亿元(占 53.52%)、盈余公积合计 5.47亿元(占 8.63%)。

  2019年,母公司营业收入为 15.51亿元,投资收益为 15.23亿元,净利润为 17.41亿元。

  2019年,母公司经营活动现金流量净额为 2.23亿元,投资活动现金流量净额为 4.37亿元,筹资活动现金流量净额为-18.46亿元。

  公司长短期偿债能力较强,间接融资渠道顺畅;同时考虑到其较高的土储质量以及较低的土地储备成本等因素,公司偿还债务的能力很强。

  从短期偿债能力指标看,截至 2019年末,公司流动比率与速动比率分别由年初的 1.38倍和0.60倍分别上升至 1.50倍和上升至 0.72倍,流动资产对流动负债的保障程度较高。截至 2019年末,由于公司短期债务的大幅减少,公司现金短期债务比由年初的 3.36倍上升至 76.89倍,现金类资产对短期债务的保障程度很高。整体看,公司短期偿债能力很强。

  从长期偿债能力指标看,2019年,公司 EBITDA为 21.26亿元,较上年下降 13.57%。从构成看,公司 EBITDA主要由折旧(占 9.12%)、利润总额(占 86.94%)构成。2019年,公司 EBITDA利息倍数由上年的 3.62倍下降至 3.45倍,EBITDA对利息的覆盖程度较高;公司 EBITDA全部债务比由上年的 0.30倍下降至 0.23倍,EBITDA对全部债务的覆盖程度尚可。整体看,公司长期债务偿债能力较强。

  根据公司提供的中国人民银行 2020年 5月 19日出具的企业信用报告(机构信用代码:G01),未结清信贷信息中无不良/违约、关注类信贷记录,已结清信贷信息中存在一笔欠息(金额为 0.01元,系银行系统原因造成),已于 2014年 9月结清。

  截至 2019年末,公司对外担保余额 10.23亿元,占公司净资产的比例为 8.61%,公司对外担保均为对关联方担保,被担保企业经营正常,或有债务风险不大。

  截至 2019年末,公司拥有的授信总额为 270.06亿元,已使用授信额度 76.15亿元,未使用授信额度 193.91亿元,公司间接融资渠道顺畅。

  从资产情况来看,截至 2019年底,公司现金类资产(货币资金、以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产、应收票据)达 51.20亿元,约为“16海怡 01”和“18海怡 02”本金合计(17.44亿元)的 2.94倍,公司现金类资产对债券本金的覆盖程度较高;净资产达 118.85亿元,约为“16海怡 01”和“18海怡 02”债券本金合计(17.44亿元)的 6.81倍,公司较大规模的现金类资产和净资产能够对“16海怡 01”和“18海怡 02”的按期偿付起到较强的保障作用。

  从盈利情况来看,2019年,公司 EBITDA为 21.26亿元,约为“16海怡 01”和“18海怡 02”债券本金合计(17.44亿元)的 1.22倍,公司 EBITDA对债券本金的覆盖程度尚可。

  从现金流情况来看,公司 2019年经营活动产生的现金流入 129.63亿元,约为“16海怡 01”和“18海怡 02”债券本金合计(17.44亿元)的 7.43倍,公司经营活动现金流入量对债券本金的覆盖程度较高。

  综合以上分析,并考虑到公司作为国内知名高端物业开发商,土地储备相对充足,住宅产品毛利率较高,能够通过持续经营取得较高的盈利水平,公司对“16海怡 01”和“18海怡 02”的偿还能力很强。

  2019年,公司经营稳定,毛利率依然保持在较高水平,土地储备大幅增加,资产质量依然较高,长短期偿债能力较强。同时,联合评级也关注到房地产行业持续调控、旧改项目体量大周期长、其他应收款占用资金、所有者权益稳定性较弱等因素对其信用水平产生的不利影响。

  未来,随着公司地产项目持续销售以及在建项目陆续竣工,公司收入规模和盈利能力有望保持稳定。

  综上,联合信用评级有限公司维持公司主体长期信用级别为“AA”,评级展望为“稳定”;同时维持“16海怡 01”和“18海怡 02”的债项信用等级为“AA”。

  应付款已计入长期债务 3.EBITDA/待偿本金合计=EBITDA/本报告所跟踪债项合计待偿本金;4.公司长期应付款全部为融

  注:现金类资产=货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产+应收票据 长期债务=长期借款+应付债券

  短期债务=短期借款+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债+应付票据+应付短期债券+一年内到期的非流动负债

  EBITDA=利润总额+计入财务费用的利息支出+固定资产折旧+摊销 所有者权益=归属于母公司所有者权益+少数股东权益

  公司主体长期信用等级划分成 9级,分别用 AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC和 C表示,其中,除 AAA级,CCC级(含)以下等级外,每一个信用等级可用“+”、“-”符号进行微调,表示略高或略低于本等级。

  AAA级:偿还债务的能力极强,基本不受不利经济环境的影响,违约风险极低; AA级:偿还债务的能力很强,受不利经济环境的影响不大,违约风险很低; A级:偿还债务能力较强,较易受不利经济环境的影响,违约风险较低; BBB级:偿还债务能力一般,受不利经济环境影响较大,违约风险一般; BB级:偿还债务能力较弱,受不利经济环境影响很大,违约风险较高; B级:偿还债务的能力较大地依赖于良好的经济环境,违约风险很高; CCC级:偿还债务的能力极度依赖于良好的经济环境,违约风险极高; CC级:在破产或重组时可获得保护较小,基本不能保证偿还债务;

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